7 липня Національний банк України оприлюднив публічну версію стратегії валютних пом’якшень: скорочену версію документу, який регулятор, згідно тексту меморандуму з МВФ, зобов’язався ухвалити та затвердити до кінця червня 2023 року.
Як і очікувалося, документ вийшов досить абстрактним: в ньому немає жодних дат чи навіть умов, настання яких буде сигналом для ухвалення тих чи інших рішень. Але все ж тут можна побачити багато цікавого. Та зробити з цих даних кілька важливих висновків. Тож спробуємо це зробити просто зараз.
Обережність передусім
Конкретики у зазначеному документі, буду відверта, небагато. Одна з небагатьох тез, що відзначається однозначністю – етапність впровадження рішень валютної лібералізації.
«Національний банк дотримуватиметься загального підходу, за якого відмова від фіксації обмінного курсу передуватиме широкомасштабній лібералізації потоків капіталу. Зі свого боку збільшенню гнучкості обмінного курсу передуватиме послаблення більшості валютних обмежень за торговельними операціями та обмежень, які спотворюють функціонування валютного ринку через множинність обмінних курсів», - йдеться у документі.
На практиці це означає, що спершу Національний банк планує зняти обмеження на рух валюти за кордон за торговельними операціями. А також ліквідувати перепони, що не дозволяють зараз вільно перетікати безготівковій валюті на готівковий ринок та навпаки. Саме ці обмеження сьогодні й підживлюють режим двох курсів, з яким регулятор планує боротися на першому етапі.
Слід зазначити, що чимало «торговельних» валютних обмежень, що були запроваджені на початку збройної агресії, вже зняті. Але до повної лібералізації навіть у цьому напрямку все ж ще треба зробити чимало. Відтак реалізація навіть першого етапу може тривати достатньо довго.
Тим більше, що НБУ в документі неодноразово наголошує, що ніякого календарного графіку запровадження пом’якшень немає й не буде.
«Національний банк обережно та послідовно впроваджуватиме заходи за зазначеними напрямами, спираючись на результати ретельного аналізу впливу змін за одним напрямом на зміни за іншими напрямами, а також ефективності попередніх кроків. У зв’язку з цим реалізація Стратегії підтримуватиметься ретельним аналізом усіх кроків, які планується зробити. Коригування здійснюватимуться з урахуванням вищезазначених пріоритетів і визначатимуться не часовими рамками, а формуванням відповідних макроекономічних передумов, викладених нижче», - зазначає регулятор.
В перекладі на зрозумілу мову ця теза означає, що часовий проміжок між кроками лібералізації може вимірюватися тижнями чи навіть місяцями. Поспішати ніхто не буде, адже ціна помилки занадто висока. Й перед тим, як ухвалювати нове рішення, регулятор на практиці має переконатися в безпечності попереднього.
Звісно, скептики можуть зауважити, що регулятор цим текстом лише хоче заспокоїти ринки. Але усі попередні кроки НБУ в частині зняття валютних обмежень свідчать про навіть дещо надмірну обережність регулятора. Деякі з ухвалених ним кроків, які зрештою виявилися дуже корисними та допомогли подолати 25% різницю між готівковим та безготівковим курсами, можна було б запровадити й раніше. Відтак немає жодних підстав шукати подвійні сенси у викладеній цитаті.
В документі регулятор прямо каже, що, окрім іншого, перед запровадженням конкретних кроків буде оцінювати ще й ризики повторного їх застосування. Якщо в НБУ вважатимуть, що обмеження доведеться з високою ймовірністю відновлювати за деякий час після скасування, відміняти його взагалі не стануть.
Гнучкий курс не одразу
Навіть перехід до гнучкого курсоутворення в документі зазначений, як поступовий. Щоправда, в чому саме полягатиме ця «поступовість» - з документу зрозуміти неможливо.
«Збільшення курсової гнучкості відбуватиметься поступово. На перших етапах важливо зберегти максимальну курсову стабільність для мінімізації початкового шоку для очікувань з огляду на відхід Національного банку від зобов’язання щодо фіксації курсу. Для цього Національний банк зберігатиме достатньо жорсткі монетарні умови, що підтримуватиме привабливість гривневих активів з метою уникнення неконтрольованого посилення тиску на валютний ринок», - зазначено в дорожній карті.
Ймовірно, в регулятора планують почати з розширення коридору допустимих коливань курсу на МВРУ, який від початку війни не може відхилятися від офіційного фіксованого більш ніж на 1%. Як у бік збільшення, так і у бік зменшення. Щоправда, це обмеження досі працювало лише в більший бік: хоча на торгах все ж фіксувалися періоди, коли курс відходив від верхньої граничної позначки, до нижньої він ніколи не наближався.
Але й у цьому розділі документу є одна цілком конкретна теза: «Так, однією з критично важливих передумов переходу до більшої курсової гнучкості є мінімізація множинності обмінних курсів, що сприятиме збереженню контролю за курсовими очікуваннями».
На практиці це означає, що насамперед регулятор планує ліквідувати обмеження, що заважають вільному перетоку валюти з готівкового на безготівковий ринок та навпаки. Без цього надійно та на тривалому проміжку часу подолати різницю між двома курсами неможливо.
Таргетування інфляції
Третім напрямом лібералізації має стати повернення до інфляційного таргетування. Тобто повної відмови НБУ від прямого регулювання курсу та концентрація на досягненні іншої ключової мети: цінової стабільності.
Тільки на цьому етапі Національний банк планує повертатися до базових принципів стратегії валютних інтервенцій, що передбачає обмежене втручання регулятора в процеси курсоутворення. З огляду на текст документу, перехід до цього етапу – питання навіть на завтрашнього дня. Цей крок стане можливим лише після зняття більшості валютних обмежень та нормалізації операційного дизайну монетарної політики. Тобто зниження облікової ставки та скасування екстрених заходів, на кшталт сьогоднішніх тримісячних депозитних сертифікатів та встановлення посилених норм резервування для коротких депозитів.
«Національний банк прагнутиме повернутися до повноцінного інфляційного таргетування за формування належних передумов для переходу до плаваючого обмінного курсу та якщо такий перехід згідно з оновленим макроекономічним прогнозом дасть змогу привести інфляцію до цілі на горизонті монетарної політики (9−18 місяців)» - резюмує регулятор в документі.
В перекладі людською мовою, це означає, що повноцінне повернення до гнучкого курсу можливе лише за умови, що він не завадить досягнути цільової інфляції. Вона, згідно стратегії НБУ, має становити від 4% до 5%.
То що з курсом?
Маю визнати – жодної сенсації оприлюднений документ не здійснив. З огляду на вкрай обережні формулювання можна дійти висновку, що жодного поспіху у валютній лібералізації не буде. А повноцінне повернення до гнучкого курсу справа навіть не місяців, а років.
У квітневому макропрогнозі НБУ очікував, що інфляція повернеться до цільового діапазону наприкінці 2025 року. Звісно, прогнози переглядаються та інфляція уповільнюється швидше, ніж очікував НБУ. Проте, якщо орієнтуватися на цю дату та інформацію, вказану у дорожній карті, повернення до інфляційного таргетування не відбудеться раніше середини 2024 року.
